富信科技：国内半导体热电领域龙头应用拓宽叠加国产替代

来源：米乐官网m6    发布时间：2024-07-11 08:31:48

  公司主营业务为半导体热电器件及以其为核心的热电系统、热电整机应用产品的研发与制造，虽然和半导体集成电路同属于半导体材料的下游应用，但两者应用场景有显著差异。半导体热电技术源自于佩尔捷效应和泽贝克效应，系利用碲化铋合金等半导体材料实现电能和热能的相互转换，主要应用方向为实现制冷、加热或发电功能。公司的产品以制冷技术为主，能够大范围的应用于消费电子、通信、医疗实验、汽车、工业、航天国防、油气采矿等众多领域。产品形式具体分为半导体热电器件（营收占比14.12%)、半导体热电系统(19.60%)、热电整机应用(56.24%)三类。半导体热电器件属于基础配件，半导体热电系统是以半导体热电器件为核心的集成，而整机应用则属于最终的产品呈现。与机械压缩式制冷技术相比，半导体热电制冷技术具有无噪音、无振动、体积小、重量轻、便于携带、对工作环境要求较低、对温度控制更为精确等特性。前者多应用于空调、冰箱、冰柜、冷藏车等；而后者目前多用于小家电和消费电子，以啤酒机、恒温酒柜、恒温床垫为主，除此以外还有小型冰箱、冻奶机、冰淇淋机、除湿机、车载冰箱、手机散热背夹、水离子吹风机、便携式母乳冷藏包和便携式雪茄养护箱等。从应用场景看，两项技术不存在相互替代的关系。

  除上述应用外，公司也在积极拓展高端领域的应用，在5G通信端，光模块集成度和组装密度逐步的提升，导致发热量增加，而光模块及内部组件对温度非常敏感，目前半导体热电制冷技术是主流的确保光模块有效工作、延长常规使用的寿命的技术解决方案。公司已开始向全球领先的某通信设施客户批量供货，并向2家客户小批量供货，10家客户完成送样并正在进行有关样品验证，成为国内少数能够生产用于光模块温控的微型热电制冷器件厂商之一，享有规模化国产替代优势；在汽车领域，随着智能化的提升，激光雷达的需求增加，而激光雷达同样对工作时候的温度有较高要求，对半导体热电器件的需求亦将提升。此外，热电技术还适用于动力电池热管理、温控座椅、车载冰箱、方向盘加热等，随着国产新能源车造车势力的崛起，这块业务具有较强的想象力。

  总的来看，公司的业务出口占比稍高，接近六成。热电整机应用产品在国外市场采用ODM模式，在国内市场采用ODM与自主品牌运营相结合的业务模式。对于半导体热电器件及热电系统，公司采用自主品牌“富信”对外销售，为消费电子、通信、工业、医疗等领域的计算机显示终端以及部分贸易商客户。此外，部分半导体热电器件和热电系统作为公司热电整机应用产品的核心部件进行配套生产，实现自用。由于公司产品下游多应用在小家电及消费电子领域，因此与宏观经济周期波动关联较大，另外公司热电整机应用产品偏向于消费升级方向，因此在广东、浙江、江苏、上海、北京等地销量较高。在产能利用率上，公司一直处在接近满产的水平，受疫情影响，2020及2021年数据有所下滑，加之公司IPO募集资金扩建产能（预计2024年一季度投产），公司产能将进一步提升。

  2、行业竞争格局：根据MarketsandMarkets的报告数据，预计到2024年，全球半导体热电器件销售市场规模将达到10.23亿美元。目前应用于通信、汽车、航空国防等领域的高性能半导体热电器件及热电系统产品，主要掌握在日本Ferrotec、KELK Ltd.，俄罗斯RMT，美国Phononic、Gentherm等外资企业或其在国内设立的子公司手中，这一些企业技术实力丰沛雄厚，在相关领域具有先发优势和丰富的行业经验。而国内大部分企业由于起步较晚，还处于技术提升阶段，技术水平与国际领先水平相比尚有一定差距。21世纪以来，随着我们国家成为全世界消费类热电整机应用产品制造大国，带动了国内产业链上游半导体热电器件和热电系统企业的加快速度进行发展，市场与政策的双重引导下我国半导体产业技术水准不断提升。尤其是在消费电子领域，由于该领域对热电器件和热电系统的性能和可靠性要求相比来说较低，市场主要被我国内资企业依靠成本和性价比优势所占据。随着我们国家高端制造业的发展，部分国内技术实力较强的内资企业，在继续开发新型应用，做大消费领域市场的同时，也逐渐开始向通信、汽车领域市场开拓。而热电整机应用市场发展时间比较短，尚处于成长阶段，各类新型技术解决方案亦层出不穷，行业内尚未形成具有垄断效应或具有非常明显品牌优势的企业。未来，随着热电整机应用产品功能需求的日渐提升，以及欧美发达国家对热电整机应用产品的能效、环保标准要求慢慢的升高，具有较强研发能力的热电整机应用制造企业将在市场之间的竞争中取得优势，市场集中度将逐渐提升。目前，公司与国际领先企业技术水平上处在同一区间，在消费电子领域有规模化优势，同时拥有国产化替代优势。与国内竞争对手相比，公司具备拥有技术优势、自动化及装配工艺优势和全产业链优势。理论上，公司将是这波国产化替代的最大受益者。

  3、行业发展前途：随着消费电子、医疗、汽车等现代产业的发展，对可以在一定程度上完成小容积制冷、微小空间精准快速温控的热电制冷技术的需求日益扩大。尤其是随着当今应用于5G承载网络、无线传感技术等领域中的高热流密度电子器件的加快速度进行发展，其尺寸不断减小，集成度逐步的提升，微小面积内的功耗急剧上升，局部热流密度大幅度的增加，从而对更高效的热电制冷技术提出了新的、迫切的需求。半导体热电技术的进一步开发和运用，也将推动相关产业的技术进步和发展。而近年来，国际经济发展形势复杂多变，国际贸易保护主义势头上升，部分国家采取技术封锁、出口管制、贸易制裁等手段限制我国高端制造业和高新技术产业的发展，促使慢慢的变多的中国高科技企业寻找国内优秀供应商。《中国制造2025》提出，到2025年，70%的核心基础零部件、关键基础材料实现自主保障。因此，国内半导体热电技术相关企业将获得比较大的市场空间。

  4、公司业绩增长逻辑：（1）全球经济复苏；（2）下游应用拓宽；（3）产能扩大；（4）国产化替代。

  ·业务占比：热电整机应用56.24%（毛利率23.68%）、半导体热电系统19.60%（毛利率19.70%）、半导体热电器件14.12%（毛利率45.13%）、其他类9.53%（毛利率31.73%）；出口占比：54.60%；

  1、佩尔捷效应：Peltier effect，最早由法国人佩尔捷发现，是一种当直流电通过两种不同导电材料构成的回路时，结点上将产生吸热或放热的现象。

  2、泽贝克效应：Seebeck effect，最早在1821年由德国科学家泽贝克发现，泽贝克效应是佩尔捷效应的逆过程，是一种当两种不同导电材料构成回路时，对其中一个结点加热，另一个结点保持低温，电路中因为导电材料两结点存在温差而产生电动势、回路电流的现象。

  3半导体热电制冷器件：Thermoelectric Cooling Modules，又称TEC、热电制冷器件、半导体热电制冷组件、制冷片、半导体热电制冷芯片，是一种利用半导体材料的佩尔捷效应(Peltier effect)实现制冷或加热的电子器件。

  4、半导体温差发电器件：Thermoelectric Power Generator，又称TEG、温差发电器件、半导体温差发电组件，是一种利用半导体材料的泽贝克效应(Seebeck effect)实现发电的电子器件。

  1、热电整机应用：将半导体热电制冷技术与啤酒机、恒温床垫、冻奶机、冰淇淋机等众多创新性使用场景相结合，实现了在消费电子领域的应用。

  2、半导体热电器件：按照热电转换的应用方向不同，公司生产的半导体热电器件包括半导体热电制冷器件和温差发电器件，前者多用于啤酒机、恒温酒柜、恒温床垫、除湿机、冰胆、车载冰箱以及通信基站电池柜等，后者多应用于军用野外热电联供设备，家用壁炉、燃气灶等余热回收发电场景。

  3、半导体热电系统：热电制冷系统为主，以半导体热电制冷器件为核心，结合冷热端换热器和电源控制管理系统等配件所组成的一种制冷装置，应用于消费电子、通信、汽车、医疗等领域。

  ·销售模式：ODM占比53.55%，自主品牌占比46.45%；其中，半导体热电器件及热电系统以自主品牌对外销售。热电整机在国外市场采用ODM模式，在国内市场采用ODM与自主品牌运营相结合的业务模式；

  ·上下游：上游采购碲(Te)、铋(Bi)、硒(Se)、锑(Sb)、挤出铝、塑料粒料、覆铜陶瓷基板、钢板(冷轧板、镀锌板)、发泡料、塑料粒料、挤出铝、吸塑板材等，下游应用至等消费电子、通信、医疗实验、汽车、工业、航天国防、油气采矿等领域；

  ·主要客户：前五大客户占比40.74%；客户包括SEB（苏泊尔母公司）、伊莱克斯、美的、Kryo Inc.、优瑞(Jura)、格力、新宝、黑鲨、华大智造等；

  ·竞争对手：日本Ferrotec、日本KELK Ltd.，俄罗斯RMT，美国Phononic、美国Gentherm、美国II-VI Incorporated、奥达信、中山凯腾、常山万谷、天时威、北方电子、纳米克、多美达、富连京等；

  ·行业核心竞争力：1、产品性能指标；2、规模与成本优势；3、客户忠诚度；

  ·行业发展的新趋势：1、行业需求稳定增长：根据MarketsandMarkets于2019年8月发布的数据，2016年至2018年全球半导体热电器件销售市场规模为4.97亿美元、5.51亿美元、6.08亿美元，预计2024年将达到10.23亿美元；2、高性能微型热电制冷器件成为重要发展趋势：随着应用于光模块、微处理器等电子器件的加快速度进行发展，其尺寸不断减小，集成度逐步的提升，微小面积内的功耗急剧上升，局部热流密度大幅度的增加。半导体热电制冷技术作为高热流密度局部主动制冷和精准控温的重要技术解决方案，对高性能微型热电制冷器件更高的可靠性、更小的尺寸提出了迫切需求；3、国产化趋势：在通信领域，目前高性能微型热电器件市场整体上仍由国际厂商或其在国内设立的子公司所主导的现状，公司抓住2019年5G网络建设的兴起带来的高性能微型热电器件市场需求机遇，在半导体热电器件的热电性能、可靠性方面实现技术突破，成功研制了用于5G网络中光模块温控的高性能微型热电制冷器件，并已向客户小批量供货；

  1、大股东及高管：实际控制人为刘富林、刘富坤兄弟，合计持股票比例37.12%；高管年龄集中在32-63岁之间，薪资集中在20-55万元之间，员工及高管持股票比例11.04%，激励充足。

  2、员工构成：以生产人员为主，属于劳动密集型企业。2021年人均营收90万元，人均净利润10万元，在制造业中属于不错的水平。

  3、机构持股：前十大流通股东包含一家券商资管及三只公募基金，受到主流资金的一定认可。截止2022年二季度末，公司股东人数3500户，集中度明显提升。

  4、股东责任（融资与分红）：上市一年，累计融资3.44亿元，累计分红0.66亿，分红表现尚可。

  ·员工总数：1546人：研发176，生产1181，销售65；本科学历以上：146；

  ·融资分红：2021年上市，累计融资（1次）：3.44亿，累计分红：0.66亿；

  1、资产负债表（重点科目）：公司账面现金充裕，应收账款和存货占据营业收入比例均在合理范围内，固定资产1.04亿和在建工程0.02亿，说明公司扩张较为谨慎，有息负债约0.5亿元，偿债压力不大；合同负债0.12亿，负债率约为21.68%，整体资产结构健康。

  2、利润表（重点科目）：2021年营收同比增长11.57%，归属净利润同比增长18.93%，归属净利润增幅大于营收，主要系期间费用降低及投资收益增加。2022年上半年，营收同比下滑7.05%，归属净利润同比下滑4.20%，公司半年报披露主要与国内疫情、俄乌战争、美国通胀、居民消费需求下降有关。

  1、重点财务指标分析：公司近三年营收和归属净利润整体均有所增长，但幅度不大，或与疫情有一定关系。ROE呈现明显下滑，主要系IPO上市导致净资产大幅度的增加。毛利率呈现一定波动，整体维持在27%左右的水平，公司也有意降低低毛利产品的产量，未来毛利或有提升。净利率呈现增长的趋势，整体维持在11%左右，2021年主要系其他收益和投资收益相比来说较高。总资产周转率呈现明显下滑趋势，或与IPO导致基数增加有关，有待长期观察。

  ·资产负债表（2022年H1）：货币资金2.91，交易性金融实物资产0.90，应收账款1.27，预付款0.05，存货1.81，其他流动资产0.04；长期股权投资0.09，固定资产1.04，在建工程0.02，非货币性资产0.77；短期借款0.50，应该支付的账款0.99，合同负债0.12；股本0.88，未分利润1.91，净资产7.15，总资产9.17，负债率21.68%；会计师审计费用：70万元；

  1、成长性：半导体热电器件市场规模在2024年将达到10亿美金，公司的市场大多分布在在家电及消费电子上，随着5G通信领域、汽车领域以及医疗上的应用拓宽，以及国产替代化的需求，公司作为行业龙头将大受裨益。

  3、发展潜力：公司是国内行业龙头，在下游应用拓展、产能提升以及国产化替代等因素的影响下，市值有望突破百亿。

  ·预测假设：营收增长：-10%、30%、40%；净利润率：12%、12%、12%

  ·净利假设：2022E：0.8；2023E：1.0；2024E：1.4；（即达到条件时对应市值，须结合实际数据调整）；

  ·影响公司利润核心要素：1、GDP上涨的速度；2、原材料价格波动；3、产能；

  ·2024年估值假设：40-55亿；当前估值假设：28-32亿（基于25%/年收益预期）；价格的范围：28-32元/股（未除权、除息）；

  1、投资逻辑：（1）国内半导体热电龙头；（2）国产替代趋势；（3）行业需求稳定增长；（4）在通信、汽车领域的应用有一定爆发潜力。

  2、核心竞争力：（1）优质客户群优势；（2）规模化生产优势；（3）全产业链优势；（4）技术优势；（5）自动化及装配工艺优势。

  3、风险提示：（1）基本的产品客户单一的风险；（2）原材料价格波动风险；（3）新冠疫情风险。

  公司在半导体热电产业沉淀多年，积累了丰富的大客户开发与服务经验，与SEB、伊莱克斯、美的、Kryo Inc.、优瑞(Jura)、格力、新宝、黑鲨、华大智造等众多客户建立了良好的合作伙伴关系，使得公司的产品质量控制、制造加工服务能力都得到提升。

  公司产品系列齐全，多品种、专业化、规模化的产品供应能力，使得公司相比于竞争对手具有较强的规模化生产优势。使得公司具备集中采购优势，通过规模效应降低了固定成本，提升了竞争力，增加了客户粘性。

  公司依托技术优势和研发优势以及敏锐的市场洞悉能力，多年来持续通过技术创新、产品外延等手段不断拓展产品线，实现了从上游热电材料、热电器件、热电系统，以及下游热电整机应用在内的从原材料到产成品的半导体热电技术全产业链覆盖。

  公司作为高新技术企业，一贯重视技术提升及新产品的研发设计工作。公司的热电器件性能及可靠性指标与Ferrotec和Phononic等世界领先企业同种类型的产品处于同一水平。在半导体热电系统及热电整机方面，公司产品的制冷量、制冷效率、制冷深度均有较高表现。

  目前行业中热电器件的组装多采用手工组装的方式，公司长期致力于生产的基本工艺和自动化水平的提升，公司成功研发了集基板印锡、元件组装、器件焊接为一体的自动化热电器件生产线，极大地提高了生产效率，降低了生产所带来的成本，保证了产品质量稳定性和一致性，同时为开发生产高性能微型热电器件等行业先进产品打下坚实基础。

  公司定位于半导体热电技术解决方案及应用产品提供商，不同的应用场景需求对应不同的技术解决方案，因此公司在相对较新的热电整机应用领域优先选择市场推广意愿或能力较强的客户开展合作，以便于加速产业化应用领域进程。报告期内，公司啤酒机、恒温床垫、冻奶机产品营销售卖客户主要为单一客户。

  公司主要原材料包括电器件、铝材件和塑料类等。原材料采购价格是影响企业经营成本的重要的因素，原材料的价格波动会给公司毛利带来较大影响。

  新冠疫情导致全球航运紧张，公司国外订单交货难度加大；全球的大型展览会被迫由线上转为线下不利于新客户的拓展；国外客户无法到公司做新产品的合作开发，某些特定的程度影响了公司客户ODM产品的更新换代速度。

  富信科技是国内半导体热电技术领域的龙头，产品分为热电器件、热电系统和热电整机三类，下游应用大多分布在在小家电及消费电子领域，主要是针对的是啤酒机、恒温酒柜、恒温床垫等消费升级产品。随着5G通信和汽车方面等高端需求打开，公司下游市场空间理论上将有不小的提升。另外，国产替代浪潮下，公司作为与国际领先企业技术水平相差不大的本土企业拥有极强的竞争优势，有望获得海外企业在国内的市场占有率。尤其在汽车方面，国产新能源车的强势崛起有望拉动本土热电器件的需求。公司目前估值略微偏高，但如果下游需求能够打开，还是有一定投资潜力。

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